固定收益理论（五）债券投资归因模型

债券投资归因模型（Bond Portfolio Performance Attribution）是一种分析工具，用于将债券投资组合的总收益分解为若干个可识别的、由特定投资决策或市场风险因素驱动的收益来源。其核心目的在于：

1. 评估绩效：理解投资组合的超额收益（相对于基准）或总收益是如何产生的。量化基金经理在不同层面（如利率方向、信用选择、久期管理、曲线形态等）的投资决策效果。
2. 风险管理：识别投资组合的主要风险敞口和收益驱动因素，为未来的投资决策提供反馈和依据。

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一、 基本概念

• 总收益 (Total Return)：投资组合在特定期间内的价值变化，通常包括利息收入（票息）和资本利得/损失（价格变动）。
• 基准 (Benchmark)：一个代表市场或投资目标的参照组合（如中债综合指数、巴克莱美国综合债券指数等）。归因分析通常比较投资组合相对于基准的超额收益 (Excess Return)。
• 归因维度 (Attribution Dimensions)：将总收益或超额收益分解成的各个组成部分，每个部分对应一种投资决策或风险因素。

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二、 核心归因维度

债券归因模型通常从以下几个关键维度进行分解：

1. 利率风险归因 (Interest Rate Risk Attribution)

这是最基础的维度，主要分析收益率曲线变动对收益的影响。

• 久期贡献 (Duration Contribution)：

  • 概念：衡量投资组合对整体利率水平变动的敏感性。久期越长，对利率变动越敏感。
  • 归因：将收益归因于投资组合的久期偏离 (Duration Deviation)。如果投资组合的久期长于基准，且利率下降，则获得正贡献；反之则为负贡献。
  • 公式：久期贡献 ≈ - (组合久期 - 基准久期) × ΔYield (ΔYield是基准利率的变动)。

• 收益率曲线形态归因 (Yield Curve Shape Attribution)：

  • 概念：分析收益率曲线的斜率、曲率等形态变化带来的收益。
  • 常见分解：
    • 平行移动 (Parallel Shift)：整个收益率曲线上下平移。
    • 陡峭化/平坦化 (Steepening/Flattening)：长期利率与短期利率的利差变化。
    • 凸度/凹度 (Convexity)：收益率曲线的弯曲程度变化。
  • 方法：常使用多因子模型（如Nelson-Siegel模型）或主成分分析 (PCA) 来提取曲线的主要变动模式（水平、斜率、曲率因子），然后计算投资组合在这些因子上的暴露度与基准的差异。

2. 信用风险归因 (Credit Risk Attribution)

分析信用利差（Credit Spread）变动和信用质量变化的影响。

• 信用利差贡献 (Credit Spread Contribution)：
  • 概念：衡量投资组合对信用利差变动的敏感性。
  • 归因：将收益归因于投资组合的信用久期 (Credit Duration) 偏离。如果组合信用久期高于基准，且信用利差收窄，则获得正贡献。
  • 公式：信用利差贡献 ≈ - (组合信用久期 - 基准信用久期) × ΔSpread。
    什么是信用久期？什么是利差久期 (Spread Duration)？

计算信用久期和利差久期时，我们通常使用债券价格对信用利差的敏感度作为衡量标准，其中信用久期与利差久期的计算逻辑一致，但数据口径不同。具体方法如下：

信用久期: 信用久期衡量的是债券价格对信用利差（信用债收益率-无风险收益率）变动的敏感度，可以理解为债券价格对信用利差的一阶导数除以债券价格。具体计算公式如下：

$$\text{信用久期}=-\frac{\partial P/P}{\partial s}$$

其中：

• $P$ 为债券价格
• $s$ 为信用利差

在实际操作中，可以使用数值方法近似计算：

$$\text{信用久期}\approx -2\Delta s\cdot P$$