陕西西安一家IPO四年亏损近25亿负债率攀升，控制权稳定性遭质疑

作者：Eric

来源：IPO魔女

8月14日，西安奕斯伟材料科技股份有限公司（简称“西安奕材”）将接受上交所科创板IPO上会审核。公司保荐机构为中信证券，拟募集资金为49亿元。

从2021年至2024年，西安奕材连续四年持续亏损，累计亏损24.77亿元，相关产品价格也出现下跌。另外，西安奕材资产负债率已从2021年的11.14%上升至2024年的51.13%，存货金额也在逐年攀升，1年以上存货库龄占比也在增大，遭交易所问询。

值得注意的是，西安奕材仅用不到两年时间实现估值暴增，公司的四名实际控制人合计持股比例仅为24.93%，控制权稳定性存疑。同时，奕斯伟集团早期最大的控股股东刘益谦现通过宁波奕芯、嘉兴隽望、宁波庄宣间接合计持有发行人18.66%的股份。其次，发行人保荐机构中信证券也通过子公司及关联方早早入股发行人。

另外，西安奕材拟募集47亿元用于西安奕斯伟硅产业基地二期项目的建设，2024年发行人产能利用率达97.24%，接近饱和，但根据SEMI预测，全球12英寸晶圆厂产能将从2024年834万片/月提升至2027年1064万片/月，大幅低于发行人及境内竞争对手的产能增速，产能消化可能存疑。

01四年累计亏损近25亿，资产负债率逐年攀升

2021年至2024年，西安奕材营业收入分别为2.06亿元、10.55亿元、14.74亿、21.22亿元，西安奕材净利润分别为-5.21亿元、-5.33亿元、-6.83亿元、-7.38亿元，，经营活动产生现金流净额分别为-2.25亿元、0.47亿元、3.20亿元、8.15亿元。2024年末，发行人第一工厂为投产后第4年，不考虑存货跌价转销等因素，第一工厂毛利尚未转正；第二工厂已于2024年投产。

同时，沪硅产业业绩快报显示，半导体硅片市场的复苏不及预期，受产品平均单价下降的影响，西安奕材报告期内营业利润及相关财务指标同比下滑，2024年归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润为-12.43亿元。

数据来看，西安奕材连续四年亏损持续增加，四年累计亏损约24.77亿元，对此，交易所要求发行人披露，报告期内发行人收入快速增长情况下，亏损呈扩大趋势的原因及合理性；区分第一工厂、第二工厂以及合并口径分别说明息税折旧摊销前利润变动情况，预计可实现毛利转正、净利润转正的时间；第二工厂是否将遵循4-6年的经营亏损期规律，结合其投产情况，说明对发行人实现整体盈利转正的影响。

问询函显示，2023年、2024年，西安奕材产品价格同比变动分别为-12.23%、-12.30%；随着2024年下半年以来半导体行业回暖，发行人预计2025年各类产品价格下降速度将大幅减缓、2026年略有回升；发行人2025-2026年外延片、测试片预计价格均高于2024年末在手订单价格，未说明预计价格相关依据及过程。

交易所要求发行人披露，发行人各类产品预计价格与2024年末在手订单价格差异的原因；结合报告期内价格下降的主要因素、可比公司2024年业绩对比、2024年下半年以来价格变动趋势等，说明发行人所处硅片领域是否处于回暖周期，价格预测是否审慎。

2021年至2024年，公司合并后资产负债率分别为11.14%、23.65%、40.48%、51.13%同时，负债率持续攀升，2024年末负债率（合并）已达到51.13%。对此，交易所要求西安奕材，结合发行人资产负债率变动情况、营运资金覆盖情况、扩产资金投入计划及保障等，说明发行人是否存在偿债能力风险

值得注意的是，西安奕材存货规模也逐年上升，2022年至2024年（报告期），西安奕材存货账面余额分别为7.09亿元、11.19亿元、12.47亿元，报告期各期直接计入损益的存货跌价损失分别为2.67亿元、3.32亿元和2.56亿元。第二轮问询函显示，发行人存货金额持续增长且均超过同期的在手订单金额；其中对在产品、库存商品及发出商品的订单覆盖率分别为257.76%、180.55%、133.92%，1年以内库龄存货占比分别为98.62%、86.83%、79.95%，均持续下降。

对此，交易所要求西安奕材披露，量化分析发行人各类存货变化的原因，结合发行人长库龄存货增长情况、原材料采购价格下降情况、存货订单覆盖率下降情况等，说明发行人存货持续增长的原因及合理性，发行人备货政策是否合理执行。

02实际控制人合计股权不足30%，保荐机构早早下场入股

招股说明书显示，奕斯伟集团直接持股12.73%，为西安奕材第一大股东；奕斯伟集团及其一致行动人奕斯欣盛、奕斯欣诚、奕斯欣合、宁波奕芯和重庆奕芯直接控制西安奕材25.68%的股份，另外，王东升、米鹏、杨新元和刘还平为发行人的共同实际控制人，四人通过直接及间接持股、一致行动安排合计控制发行人24.93%股份，然而，第一大股东陕西集成电路基金仅持有9.06%的股权，第二大股东二期基金仅持有7.50%的股权，其余54名股东持股比例均低于5%。

值得一提的是，发行人也在招股说明书中承认，本次发行后，控股股东直接持股比例与一致行动人合计表决权比例将被进一步稀释，可能对公司的控制权稳定产生不利影响。

同时，值得注意的是，奕斯伟集团设立初期，刘益谦曾是该集团的最大股东。2022年9月，宁波奕芯（国华人寿出资99.93%）、嘉兴隽望（国华人寿出资99.8005%）通过B+轮融资入股发行人，入股价格低于同期增资及股份转让价格，有关事项与宁波奕芯合伙架构设置相关联。2024年7月，刘益谦及其控制的主体将所持奕斯伟集团全部股份转让给其商业合伙伙伴徐宣斌控制的宁波盈泰泓，目前宁波盈泰泓为奕斯伟集团的第二大股东。

对此，交易所要求发行人，结合刘益谦及国华人寿在宁波奕芯、嘉兴隽望、宁波庄宣的持有份额及实际影响力、在奕斯伟集团的持股、与奕明科技的共同投资行为等，说明前述股东之间及与公司控制权条线之间是否存在一致行动关系；申报前刘益谦放弃其在奕斯伟集团层面表决权的原因及合理性，与公司控制权条线、徐宣斌、宁波盈泰泓之间是否存在其他利益安排。

值得注意的是，刘益谦控制的国华人寿作为有限合伙人，持有宁波盈泰泓85.71%的财产份额，同时还掌控着宁波奕芯、嘉兴隽望、宁波庄宣等投资平台99%以上的份额，其中在宁波奕芯合伙人会议中享有一票否决权。而宁波奕芯在西安奕材发行前持有11.30%的股份，嘉兴隽望在发行前持有3.33%的股份，宁波庄宣在发行前持有4.03%的股份，合计持有发行人18.66%的股份，未来这是否会成为影响发行人控制权稳定的隐患呢？

另外，本次发行人的保荐机构为中信证券，但值得注意的是，保荐机构中信证券的子公司中证投资、及关联方长峡金石、川投金石不仅提前入股西安奕材，还派驻执行总经理苗嘉担任公司监事。截至招股说明书签署日，中信证券通过其全资子公司中证投资以及关联方长峡金石（武汉）股权投资基金合伙企业（有限合伙）、四川川投金石康健股权投资基金合伙企业（有限合伙）共间接持有公司4.2463%股份，同时，中信证券全资子公司中证投资以及中证投资参股企业中建材（安徽）新材料产业投资基金合伙企业（有限合伙）共持有公司5.6955%股份。

同时与控制权问题伴随的还有短期内估值暴增现象。2021年7月，西安奕材进行B轮融资（第二次增资），注册资本增至120.3704万元。宁波庄宣、中证投资等27家投资者以35亿元认购新增注册资本64.8148万元，增资价5400元/注册资本，投前估值30亿元。2021年12月，北京芯动能基金转让2.47%股权给普耀芯业等3家投资者，转让价6230.53元/注册资本，对应估值75亿元，较5个月前增值45亿元。2022年9月，第三次增资（B+轮）中，宁波奕芯、嘉兴隽望以20亿元认购新增注册资本33.7172万元，增资价5931.69元/注册资本，投前估值85亿元。2022年12月，第四次增资（CI轮），中建材新材料基金等13家投资者以37.05亿元认购新增注册资本46.85万元，增资价7908.92元/注册资本，投前估值140亿元。2024年6月，光子强链等5家股东受让毅达鑫业所持全部股份入股，转让价款合计1.50亿元，对应估值约240亿元。该估值在2023年5月CII轮投后估值200.05亿元基础上溢价约20%，折合每股6.89元。

西安奕材短期内估值大幅提升，在不到两年时间里实现显著增长，吸引了多家机构参与投资。这其中，是否存在潜在的利益输送或低价转让情形？短期内估值快速攀升，是否可能涉及人为推高估值呢，同期入股的机构，其入股价格又是否公允呢？

03新增产能消化屡遭问询，兼职研发人员占研发人员比例近50%

在发行人募投项目方面，西安奕材拟募集49亿元用于西安奕斯伟硅产业基地二期项目，该项目计划将有效扩充公司12英寸硅片产能规模，设计产能为50万片/月。

报告期内，西安奕材期末产能分别为41.45万片/月、50.00万片/月、71.22万片/月，期间产能分别为318.31万片、572.61万片、696.43万片，当期产量分别为260.10万片、417.55万片、643.21万片，产能利用率分别为81.71%、72.92%、92.36%，产销率分别为90.20%、90.88%、97.24%。

第二轮问询函显示，根据SEMI预测，全球12英寸晶圆厂产能将从2024年834万片/月提升至2027年1064万片/月，年复合增长率约为8.5%，大幅低于发行人及境内竞争对手的产能增速。同时，截至2024年末，发行人与国内竞争对手已投产产能230万片/月、预计扩产新增产能205万片/月；预计到2026年末，全球前五大厂商产能将从2024年末的740万片/月提高到950万片/月的水平；2026年募投项目满产后，发行人合计产能达到120万片/月，预计发行人产能占比将由2024年约7%提升至2026年近10%。

对此，交易所要求西安奕材，结合自身产品结构、细分市场竞争格局和市场空间、市场已建、在建及拟建产能情况、自身客户验证拓展及订单储备情况、半导体及下游市场周期波动等，进一步说明募投项目是否存在产能消化风险或进入新客户不及预期的风险，并视情况针对性进行重大事项提示，结合同行业公司尤其是全球前五大硅片厂商新品研发及产能布局情况，说明公司现有硅片产品的技术先进性及市场前景，是否面临较高的迭代风险。

其次，发行人也在问询函中承认，根据公开信息，若各家规划产能均如期达产，2026年可能呈现阶段性供过于求。同时，若未来供过于求，且发行人第二工厂不具有经济规模的产能利用率，或12英寸硅片行业产品销售价格持续下行，可能无法实现2027年合并报表盈利的管理层预期目标。

另外，问询函显示，2023年至2024年，西安奕材研发人员占比均为12%左右，且兼职研发人员占整体研发人员的约50%，均集中于工艺开发部门。发行人称，工艺开发部门研发人员相对固定，均为部门的核心技术骨干，其岗位职责对研发活动、非研发活动进行了明确划分，研发活动无须一直依靠产线，非研发活动均与生产相关，需始终依靠产线，同时，兼职研发人员需投入一定比例的工时于生产技术指导工作当中，报告期内兼职研发人员工时占比波动较大。

与此同时，发行人研发活动包括研发专属活动、研发试制活动，因研发新产品生产导致的相应费用扣减产品产出的成本后，归集为研发试制费用，报告期各期分别为3,860.68万元、3,650.90万元、13,256.69万元；研发样品各期产出金额分别为9,451.62万元、12,980.78万元、30,902.24万元，多数已实现销售。另外，发行人研发物料消耗分别为1,721.70万元、2,419.99万元、7,319.92万元，2024年各项研发相关费用大幅上升。

对此交易所要求发行人披露，发行人研发人员占比及构成与同行业是否存在显著差异及原因，结合工艺开发对发行人研发活动的作用，说明研发人员约半数集中于工艺开发部门的合理性，是否符合行业特点。并结合报告期内各具体研发项目的研发费用明细构成及变动原因，说明研发物料消耗大幅上升的合理性，与项目需求是否匹配

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